导 语

北京时间2020年4月21日凌晨WTI原油期货5月合约价格急剧下挫，下跌至史无前例的最低-40美元附近。当日公布的结算价为-37.63美元，出现了芝加哥商品交易所集团WTI原油期货合约上市以来第一个负值结算价。这前所未见的市场情况已超出了大部分个人投资者的认知范围。很快，关于中行原油宝的新闻屡屡刷屏，这个2018年1月上线的“原油宝”产品引起了大家对银行产品的高度关注。

2020年4月24日, 上海期货交易所发布了《上海期货交易所风险控制管理办法（修订案）》。此次修订包括四个方面的内容，其中包括顺应风险控制的需要，对《风控管理办法》第三章涨跌停板制度宣布进入异常情况的情形，根据交易规则第八章风险警示制度的规定，补充了异常情况的处理措施。2020年4月21日，上海国际能源交易中心也发布了关于做好市场风险控制工作的通知，提醒各有关单位“近日，国际形势复杂多变，影响市场运行的不确定性因素较多，请各有关单位做好风险防范工作，理性投资，维护市场平稳运行。”

根据披露信息显示，在此次纽约油价5月份合约创下史上第一次负值之后，香港商品期货经纪公司已有两家出现穿仓。两只在香港挂牌跟踪标普高盛原油指数的原油ETF均出现大幅暴跌，最深跌幅高达85%。4月24日，香港证券及期货事务监察委员会（简称香港证监会）发出两份通函。一则是要求商品期货经纪公司，提醒公司向买卖原油期货客户提示风险，收取充足保证金。如果客户不全面了解潜在损失，便不应为他们开立新持仓。另一则通函则要求，ETF的管理公司保持警觉，务求在极端市况下以符合投资者最佳利益的方式管理基金。香港证监会表示，近期，商品期货市场波动加大，投资者可能在短时间内蒙受重大亏损，甚或损失全部投资资金，故在买卖这些产品时应审慎行事。

关于此次原油事件的具体情况和结果有待继续观察。我们此次整理了7起重大期货风险案例，以资为鉴。

01

巴林事件（1992年）

事件介绍：

1992年7月17日，里森手下一名加入巴林银行仅1个星期的交易员金·王犯了一个错误：当客户（富士银行）要求买进20份日经指数期货合约时，此交易员误为卖出20份，这个错误在里森当天晚上进行清算工作时被发现。欲纠正此项错误，须买回40份合约，表示至当日的收盘价计算，其损失为2万英镑，并应报告伦敦总公司。但在种种考虑下，里森决定利用错误账户“88888”，承接了40份日经指数期货空头合约，以掩盖这个失误。然而，如此一来，里森所进行的交易便成了“业主交易”，使巴林银行在这个账户下暴露在风险部位。数天之后，由于日经指数上升200点，此空头部位的损失便由2万英镑增为6万英镑了（注：里森当时年薪还不到5万英镑）。此时，里森更不敢将此失误向上呈报。

另一个与此同出一辙的错误是里森的好友及委托执行人乔治犯的。乔治是他最好的朋友，也是最棒的交易员之一。但很快乔治开始出错了，里森示意他卖出的100份9月的期货全被他买进，价值高达800万英镑，而且好几份交易的凭证根本没有填写。

为了弥补手下员工的失误，里森将自己赚的佣金转入账户，但其前提当然是这些失误不能太大，所引起的损失金额也不是太大，但乔治造成的错误确实太大了。

为了赚回足够的钱来补偿所有损失，里森承担了愈来愈大的风险。他当时从事大量跨式部位交易，因为当时日经指数稳定，里森从此交易中赚取期权权利金。到1993年7月，他已将“88888”号账户亏损的600万英磅转为略有盈余。

除了为交易员遮掩错误，另一个严重的失误是为了争取日经市场上最大的客户波尼弗伊。1993年下旬，接连几天，每天市场价格破纪录地飞涨1000多点，用于清算记录的电脑屏幕故障频繁，无数笔交易的入账工作都积压起来。因为系统无法正常工作，交易记录都靠人力，等到发现各种错误时，里森在一天之内的损失便已高达将近170万美元。在无路可走的情况下，里森决定继续隐藏这些失误。1994年，里森对损失的金额已经麻木了，“88888”账户的损失由2000万、3000万英镑，到7月已达5000万英镑。

1995年1月18日，日本神户大地震，其后数日，东京日经指数大幅度下跌，里森一方面遭受了更大的损失，另一方面购买更庞大数量的日经指数期货合约，希望日经指数会上涨到理想的价格范围。1月30日，里森以每天1000万英镑的速度从伦敦获得资金，已买进了3万份日经指数期货，并卖空日本政府债券。2月10日，里森以新加坡期货交易所交易史上创纪录的数量，已握有55000份日经期货及2万份日本政府债券合约，交易数量越大，损失越大。

1995年2月23日，在巴林期货的最后一日，里森对影响市场走向的努力彻底失败。日经股价收盘降到17885点，而里森的日经期货多头风险部位已达6万余份合约；其日本政府债券在价格一路上扬之际，其空头风险部位亦已达26000份合约。里森为巴林所带来的损失，在巴林的高级主管仍做着次日分红的美梦时，终于达到了86000万英镑的高点，造成了世界上最老牌的巴林银行终结的命运。

02

MG公司事件（1993年）

事件介绍：

德国金属公司（Metallgesellshaft，MG）成立于1881年，是德国最大的工业公司之一，是一家已有百年历史的老牌工业集团，其股东包括德意志银行、德累斯顿银行、戴姆勒奔驰、安联、科威特投资局等大型公司和金融机构。德国金属精炼和营销公司（MG Refining and Marketing，MGRM）是MG在美国的分支机构，负责炼油与油品营销事务。

1993年，MGRM出售了大量远期供货合同，合同基本内容是：未来5至10年以固定价格向需求方供应原油、加热油和汽油，不管合约的长度如何，这些固定价格比合约协商时的现货市场价格每桶高3～5美元。此外，远期供货合同还给了对方在现货价格上升到合约规定的固定价格之上时以现金结算的期权（Cash-out Option），具体规定为当客户选择执行期权放弃未来的供应合同时，MGRM支付近期月份原油期货价格（近于现货价格）和合同规定的供应价格之间价差的一半。

由于石油输出国组织（OPEC）未能在减产问题上达成一致，原油价格一路下滑。1993年末，石油现货价格从6月时的每桶19美元下跌到15美元，同时石油市场进入了期货升水阶段（这也与MGRM在期货市场上大量多头持仓有重要关系）。价格下跌导致MGRM的多头头寸产生了大量的亏损，尽管这一损失可以有远期现货合同的账面盈利抵消，但现货远期供货的盈利必须到交割时才会体现出来，此时的现金流无法实现，MGRM不得不在期货上追加大量保证金。另外，期货升水阶段又使得MGRM在展期移仓时增加了额外亏损，因此出现了庞大的资金缺口。

1993年12月初，NYMEX鉴于MGRM的头寸过大（最高峰的时候，MGRM的期货购买量达到了NYMEX原油期货总持仓量的20％），决定取消MGRM的“套期保值优惠”，将保证金提高一倍。尽管MGRM在现货市场仍有大量潜在利润，但因此时难以变现而变得形同虚设，此时公司面临着严峻的现金流危机。母公司MG监事会认为亏损是由大量投机造成的，经过讨论后决定进行清算。他们决定将MGRM的石油期货平仓，并且通过支付违约金的方式解除了远期供货合同。据当时的报告说，MGRM在期货和互换上损失高达13亿美元，又花费10亿美元与Castel Energy解约。这些损失额超过了MG的一半资本，只是由于一笔来自150家国际银行的19亿美元拯救计划才使得MG不致破产。

03

住友事件（1994年）

事件介绍：

住友公司是日本集金融、贸易、冶金、机械、石油、化工、食品和纺织为一体的一家超大型集团。住友公司很早就参与LME的金属交易，1987年初，当伦敦金属交易所期货铜价在1300美元徘徊时，住友公司的操盘手滨中泰男在期货市场逐步建立了大量的铜远期合约。到1988年中，伦敦铜价暴涨至2500美元，滨中泰男从期货市场套取了巨额利润。从八十年代中期到1996年住友铜事件之前近十年的时间里，滨中泰男在伦敦铜期货市场“叱咤风云，呼风唤雨”，屡屡得手。

据当时业界人士估计，1994―1996年期间，滨中泰男控制的铜期货头寸在100―200万吨之间。与此同时，伦敦三月期货铜价从1993年年底的1650美元/吨左右一直飚升至1995年年初的3075美元/吨高位。1994年至1996年年初，滨中泰男通过人为地控制现货，长期大量控制LME的铜仓单。他控制的LME铜仓单最高时占交易所的90%之多，使得伦敦铜期货市场长期处于现货升水的状态，远期大大低于近期，以此遏制市场的远期抛盘，人为抬高价格。

但是，对手也非常强悍，据说其中有量子基金、罗宾逊老虎基金，加拿大金属贸易商Herbert Black，美国基金Dean Witter以及欧洲一些大型金属贸易商。他们针对住友的多头大量抛空，从3000美元/吨以上一路抛压，伦敦铜价从3075美元/吨高点跌至1995年5月份2720美元/吨左右。但顽强的滨中泰男并没有轻易就范，当年7、8月份又把铜价拉升至3000美元以上。

1995年年末，美国商品期货交易委员会开始对住友商社在美国国债和铜期货市场的异常交易情况开始调查，在美国的通报与压力下，伦敦金属交易所也开始了调查。在调查压力下，伦敦铜价下跌至2420美元左右。但滨中泰男并没有放弃战斗，经过顽强的抵抗，铜价在1996年的5月份时又拉升至2720美元以上。多次较量后，索罗斯等基金也感觉到筋疲力尽，几乎都想放弃了。然后，就在基金欲放弃战斗时，5月份美国商品期货交易委员会和伦敦金属交易所宣布准备对住友采取限制措施，有关滨中泰男将被迫辞职的谣言也四处流传。基金终于捞到了最后一根“救命稻草”。在新一轮的强大攻势下，伦敦铜价从5月份2720美元/吨高位一路狂泄至6月份1700美元/吨左右，短短一个多月，跌幅超过1000多美元。住友商社以彻底失败而告终，据估计，住友的损失高达40亿美元。

04

327国债事件（1995年）

事件介绍：

1995年时，国家宏观调控提出三年内大幅降低通货膨胀率的措施，到1994年底、1995年初的时段，通胀率已经被控下调了2.5%左右。众所周知的是，在91~94中国通胀率一直居高不下的这三年里，保值贴息率一直在7~8%的水平上。根据这些数据，时任万国证券总经理，有中国证券教父之称的管金生的预测，“327”国债的保值贴息率不可能上调，即使不下降，也应维持在8%的水平。按照这一计算，“327”国债将以132元的价格兑付。因此当市价在147~148元波动的时候，万国证券联合辽宁国发集团，成为了市场空头主力。

而另外一边，1995年的中国经济开发信托投资公司（简称中经开），隶属于财政部，有理由认为，它当时已经知道财政部将上调保值贴息率。因此，中经开成为了多头主力。

1995年2月23日，财政部发布公告称，“327”国债将按148.50元兑付，空头判断彻底错误。当日，中经开率领多方借利好大肆买入，将价格推到了151.98元。随后辽国发的高岭、高原兄弟在形势对空头极其不利的情况下由空翻多，将其50万口做空单迅速平仓，反手买入50万口做多，“327”国债在1分钟内涨了2元。这对于万国证券意味着一个沉重打击——60亿人民币的巨额亏损。管金生为了维护自身利益，在收盘前八分钟时，做出避免巨额亏损的疯狂举措：大举透支卖出国债期货，做空国债。下午四点二十二，在手头并没有足够保证金的前提下，空方突然发难，先以50万口把价位从151.30元轰到150元，然后把价位打到148元，最后一个730万口的巨大卖单把价位打到147.40元。而这笔730万口卖单面值1460亿元。当日开盘的多方全部爆仓，并且由于时间仓促，多方根本没有来得及有所反应，使得这次激烈的多空绞杀终于以万国证券盈利而告终。而另一方面，以中经开为代表的多头，则出现了约40亿元的巨额亏损。

1995年2月23日晚上十点，上交所在经过紧急会议后宣布：1995年2月23日16时22分13秒之后的所有交易是异常的无效的，经过此调整当日国债成交额为5400亿元，当日“327”品种的收盘价为违规前最后签订的一笔交易价格151.30元。这也就是说当日收盘前8分钟内空头的所有卖单无效，“327”产品兑付价由会员协议确定。上交所的这一决定，使万国证券的尾盘操作收获瞬间化为泡影。万国亏损56亿人民币，濒临破产。

05

株冶事件（1997年）

事件介绍：

株洲冶炼厂是我国最大的铅锌生产和出口基地之一。1997年，在国际期货市场上已从事两年交易的株冶工作人员，越权进行透支交易，在LME大量卖空锌期货合约，其头寸远超既定期货交易方案，被国外金融机构盯住并发生逼仓。事情暴露时，其在LME市场已卖出45万吨锌，而当时株冶全年的总产量仅为30万吨。

事发后，1997年7月，国务院总理专门召开办公会议处理“株冶事件”，当时，相关主管部门负责人亲自到工厂蹲点近一个月，一边采取头寸止损、追加保证金、合理调期等措施紧急处理头寸，一边通过各种渠道调集其他锌厂的货源、组织交割，力争将损失降至最低。

但终因抛售头寸过大，最后只好以高价买入部分合约平仓履约。由于从1997年初开始的六七个月中，多头推高伦敦锌价，涨幅超过50%，这导致株冶最后集中性平仓的3天内亏损额达1.758亿多美元，折合人民币14.591亿多元。

“株冶”事件最后造成近15亿元人民币巨亏。“株冶”事件发生正值中国刚刚介入国际期货市场的起步阶段，国际基金打出一个“多逼空”的漂亮仗，给了中国一个下马威。

06

中航油事件（2004年）

事件介绍：

2003年下半年：中航油公司开始交易石油期权(option)，最初涉及200万桶石油，中航油在交易中获利。

2004年一季度：油价攀升导致公司潜亏580万美元，公司决定延期交割合同，期望油价能回跌；交易量也随之增加。

2004年二季度：随着油价持续升高，公司的账面亏损额增加到3000万美元左右。公司因而决定再延后到2005年和2006年才交割；交易量再次增加。

2004年10月：油价再创新高，公司此时的交易盘口达5200万桶石油；账面亏损再度大增。

10月10日：面对严重资金周转问题的中航油，首次向母公司呈报交易和账面亏损。为了补加交易商追加的保证金，公司已耗尽近2600万美元的营运资本、1.2亿美元银团贷款和6800万元应收账款资金。账面亏损高达1.8亿美元，另外已支付8000万美元的额外保证金。

10月20日：母公司提前配售15%的股票，将所得的1.08亿美元资金贷款给中航油。

10月26日和28日：公司因无法补加一些合同的保证金而遭逼仓，蒙受1.32亿美元实际亏损。

11月8日到25日：公司的衍生商品合同继续遭逼仓，截至25日的实际亏损达3.81亿美元。

12月1日：在亏损5.5亿美元后，中航油宣布向法庭申请破产保护令。

07

法兴银行事件（2008年）

事件介绍：

法国兴业银行是世界上最大的银行集团之一，是法国第二大银行，市值仅次于法国巴黎银行。自2007年年初开始法兴银行的交易员Jerome Kerviel在股指期货操作对欧洲股市未来的走向投下巨注，“悄然”建立起预计高达500亿至700亿欧元的多头仓位。Jerome Kerviel开始在欧洲股票指数上使用期货，豪赌欧洲市场将出现持续上升。直到2007年的年末，Jerome Kerviel的交易还处于赢利水平。

但在2007年圣诞节及2008年新年假期后，市场开始走向了他的对立面。他所交易的巴黎CAC-40指数开始大幅下挫。这意味着他所持的头寸出现了较大损失。

2008年1月18日，德国DAX指数下跌超过600点的时候，盖维耶尔可能已经损失了20亿欧元。法兴银行在此方面的损失曾受到了德国方面的警示。同天，法兴银行的一位法务官员发现一笔超过该行风险限制的交易。法兴银行立刻打电话给这笔交易的交易对手进行核实，而接到电话的一方声称他们从来没有进行过这笔交易。

2008年1月21日，法兴银行开始动手平仓。法兴银行21日起的平仓举动引发市场猜测，该行低价贱卖这些仓位也许就是导致全球股市本周一大幅下跌的原因。当天，法国、德国和英国的股市全线下跌5%以上。

2008年1月24日，位于香港的法兴亚太总部向国内媒体公告，由于该行的Jerome Kerviel交易员在股指期货操作上的欺诈行为，该行产生了49亿欧元(约合71.4亿美元)的损失。

风险提示：

风险控制滞后风险、交易规则不完善风险、过度投机风险、人为操纵风险、市场风险、监管不严风险

（编辑/李嘉贤）

声明：

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