“20年前，境外投资者常常会问中国到底有多少只股票、中国市场有多大等基本的问题，而现在他们对中国市场已经非常熟悉，他们更关心的是，中国市场的开放程度是怎样的，将来可以投资哪些品种，要如何进入中国市场。”德银中国证券投资服务部中国区总经理李湛日前对第一财经记者表示，其中，QFII（合格境外机构投资者）制度，对于稳步推动中国金融市场开放发挥了重要的作用。

23年，德银中国获批成为外资首批QFII托管行。李湛自24年开始从事QFII托管业务，见证了这项制度在中国的落地、发展和成长过程。

QFII制度是我国资本市场对外开放最早也是最重要的制度安排，是境外投资者投资境内金融市场的主要渠道之一，如今这项制度推出已满20年。

20年来，中国已经成为全球第二大股票市场、全球第二大债券市场，成为海外投资者投资组合中不可或缺的一部分，这其中，QFII制度功不可没。

截至2022年9月底，外资持有A股流通市值占A股总流通市值的比例为4.35%，成为竞逐A股市场的主要力量。

债券市场来看，截至2022年上半年末，参与中国债券市场投资的境外机构数量近13家，存量规模3.69万亿元，其中最主要的渠道之一就是通过QFII/RQFII。

李湛表示，如今QFII进入4.0时代，未来还将持续稳步、有序地深化对外开放，将QFII打造成境外投资者，尤其是中长期机构投资者，全方位投资中国资本市场的主渠道。

摸着石头过河

时间倒转至21年12月，中国正式加入WTO，根据WTO的有关原则，加入世贸组织之后，我国将遵循《服务贸易总协定》等规则的规定，履行对外开放金融行业的承诺。

22年11月，中国证监会、中国人民银行、国家外汇管理局联合颁布《合格境外机构投资者境内证券投资管理暂行办法》，标志着合格境外投资者制度的正式出台。

在QFII制度下，中国境外的基金管理机构、保险公司、证券公司、商业银行等可通过托管银行向中国证监会和国家外汇管理局申请在我国境内证券市场进行投资。初始阶段设立了40亿美元的试点额度限制。

相关制度颁布后，迅速吸引了大量境外投资者的注意。一时之间，全球最主流的投行几乎都申请了QFII资格，抢滩中国市场，这些投行背后的客户主要是主权类基金、养老基金和对冲基金。“现在看起来，40亿美元额度并不是很多，但在制度刚刚推出的时候，不少境外客户对中国市场缺乏了解，中国市场还处于股权分置改革进程中，所以当时我们还向境外机构做了很多推介工作，帮助他们了解和树立信心进入中国市场。”李湛回忆起当时的情形说。

事实上，对于境内的监管机构而言，开放国内市场也是一个“摸着石头过河”的过程。监管机构参照海外市场经验来制定符合中国特色的QFII制度安排，包括境外投资者准入的便利程度，以及对中国市场可能造成的影响等。在这一所谓的QFII 1.0时期，为了方便境内市场和境外投资者相互了解，监管层设立了一个颇具特色的安排，即“评审会制度”。“每一份QFII申请材料在审阅后，证监会与外汇局会安排一场面对面的访谈，要求QFII境外机构投资者的主要团队包括投资总监、合规总监、法务等飞到北京，加上托管行，共同跟各大监管机构与交易所、登记公司等进行交流。”李湛告诉记者，尽管现在看来当年大家问了很多基础的问题，但这恰恰是相互熟悉和了解的过程。

QFII制度的实施，在我国资本项目尚未完全开放的情况下，稳步引进境外资本，逐步开放资本市场。

逐步开放，逐渐成熟

经过了近10年时间，中国市场和投资者不断磨合，QFII制度也不断完善，起初“试水”的40亿美元额度显然已经不能满足境外投资者的“胃口”。2011年，我国推出了RQFII（人民币合格境外机构投资者）制度，与QFII在监管框架和流程、投资运作模式方面基本相同，涉及的汇入币种为人民币。通过RQFII，境外机构投资者用境外人民币投资到中国A股市场，即鼓励境外金融机构用离岸人民币返程投到中国市场。“这是很有战略意义的布局，给离岸人民币拓展了投资市场与渠道，能让境外人民币保值增值，从而提升境外机构对人民币的保有和使用的意愿。RQFII在制度上更为灵活，现在回看是意义重大的一项举措，也是促进人民币国际化的重要安排。”李湛认为。而此阶段可称之为QFII 2.0阶段。

中国金融开放的进程仍在不断向前推进。时间来到2016年2月，外汇局发布《QFII境内证券投资外汇管理规定》，不再对单家机构设置统一的额度上限。当年9月，证监会取消此前对QFII资产配置中股票配置不低于50%的要求，可以让外资机构根据自己的配置需求来建立金融投资组合。2018年，国家先后取消了QFII资金汇出20%比例的要求，取消QFII、RQFII本金锁定期要求，以及允许QFII、RQFII开展外汇套期保值，对冲境内投资的汇率风险。2019年1月，QFII总额度由15亿美元增加至3亿美元。当年末，外汇局宣布取消QFII和RQFII额度限制。

在李湛看来，这一逐步开放的进程是监管自信的充分体现，“因为我们国家的监管越来越了解境外机构的投资行为、流程和表现，同时中国外汇储备及外汇风险管控能力不断加强，所以监管者对相关政策的制定和实施成效更加有信心。”

与此同时，投资者的类型也在不断丰富，一些养老金、主权基金甚至大学的捐赠资金等长期资金也非常看好中国。随着A股纳入MSCI指数，第三批境外机构投资者随之入市，它们是跟踪MSCI或者要使用MSCI做业绩评价的一些境外公司。随后，还吸引来一批新兴市场的公募基金以及跟踪指数的ETF等。

中国金融开放也赢得了境外投资者的欢迎。2018年，中国A股被纳入MSCI新兴市场指数，“代表着境外主流指数对中国A股市场的认可，也是对中国稳妥有序对外开放资本市场的认可。”李湛表示。

百花齐放，全面开放

2020年，证监会进一步将QFII、RQFII规则合二为一，同时拓宽了投资范围，比如，允许QFII参与融资融券及商品期货等证券交易等，自此这项开放的制度安排进入4.0阶段。

新规公布后，引起了境外机构投资者的强烈反响，众多的境外机构排队向中国证监会递交申请，“那种热情高涨的氛围仿佛回到了10年前、20年前刚刚开放时的情形。”李湛说。

更多类型的投资者也加入进来，包括纯商品投资策略的基金等。QFII的机构也从原来以欧美、中国香港离岸市场为主，逐渐扩展至不同类型和地域的市场。截至目前，QFII注册所在地的国家和地区已经超过了40个，包括一些主要新兴市场的身影，如“一带一路”沿线的国家与地区。例如，马来西亚、印尼、哈萨克斯坦等国家均已有机构申请或已经通过QFII渠道投资中国市场。

“进入4.0阶段，可以用百花齐放来形容QFII投资者的构成。”李湛表示。事实上，中国市场同样需要更加多元化的投资者参与，中国的监管机构也日益熟悉各类境外投资者的投资行为。

引进外资的重要性不言而喻，对外开放也是一个不变的主基调。而QFII是这个主基调下一个非常重要的渠道，因为它不仅仅代表股票市场，也可以投资债券市场、商品期货市场，可以给不同的市场带来新鲜的活力和海外的投资理念。

李湛认为，从未来发展趋势和方向来说，大原则上，可开放的投资品种都可以让QFII来投资。期待未来两到三年，QFII制度还能够进一步细化，包括将已经拓宽的QFII投资范围品种落地。“将来开放发展的另一个趋势是QFII可以在遵循一定规则下，借鉴现有沪深港通的备案机制，无需审批，而是备案后进行事中、事后监管，来监管外资在中国的投资。”

“QFII的发展路径已经十分清晰，即将QFII打造成境外投资者，尤其是中长期机构投资者，全方位投资中国资本市场的主渠道。”李湛说。